我看项目很简单，概括为两个“三”。第一个“三”，我们看企业过去的三年，有没有出现过明显上台阶的这么一个转变，在成长过程中有没有出现一个跳跃式增长的阶段？；另一个“三”，对于中后期项目，判断三年之后这个企业能不能再上一个台阶，如果能产生规模性的利润，就可以去IPO了；对于早期企业，三年之内如果能上一个台阶，公司的价值又会提升，肯定它估值很快就会提高，我们也可以在这个过程中把企业的股权转让掉。这个是退出思维，这样做投资，我们就没那么提心吊胆。

• 对于企业明显上台阶或者跳跃式发展，你有什么量化的指标？

以前做企业的时候，我也带团队，我们用人也是有两个“三”的指标。一个是“三个月”，我们招一个人过来看三个月，作为一个工程师，我们大概三个月就能判断这个人是不是能干这个技术。另一个是“三年”，意思是说这个工程师三个月看下来表现不错，我们再看三年，三年之内他能不能上一个台阶，如果能，我们很快就把他提拔为中层。比如说我从复旦招人过来，有的人提拔很快，其实就是我发现这三年之中他水平增长比其他同事要快很多，三年之后就可能提到一个总监级别。三个月能看到你的基本潜质，能不能干这个事情；三年能看到你这个人的能力天花板高不高。

所以回答你刚才的问题，如何看三年是否实现跳跃式发展？比如说两家公司是同起点的，三年之后，可能其中一家公司已经开发出了好几个产品，或者开发的产品很多大客户都在使用了，或者量已经上去了，但是它的同行三年之后还在跟进它的产品，而且高端产品做不出来，低端的也只是勉勉强强，只能是跟别人去打价格战。企业的发展是非线性的，三年的变化会很大；对我们来说，有三年时间足够能看出一个企业能不能有未来。一般做完一家公司的尽调之后，跟企业的创始人聊完，我大概能判断企业三年之后有没有可能上台阶。就像巴菲特说你不用关注股价的波动，你只要关注长期价值。就是你企业有问题没关系，我们可以一起来帮助解决，解决之后就会上个台阶。

• 你喜欢什么样的企业家？

我喜欢一路做事都是成功的企业家，一路都是打胜仗的。但很多人说他们喜欢连续创业者，在我眼里“连续创业者”是一个贬义词，为什么呢？所谓的连续创业者，说明他已经连续失败了3次、5次或更多，很多人说他们已经走完了错误的路，接下来肯定成功的概率大大提高，我说不是的。我刚才说的老是失败的人，是因为每次遇到问题的时候解决不了，遇到坑的时候他掉在里面起不来。而老是成功的人并不是说他没遇到坑，没遇到过挫折，只是他每次遇到挫折的时候都跨过去了。所以这就相当于我们的价值观，我们基本上就是看这个企业家有没有成功的潜质。

作为一个企业出身的投资人，我喜欢跟企业家聊这些：从大学毕业开始的一路经历，是哪里人，学什么，到底是怎么经营企业……来看他这个企业家身上有没有一些成功的潜质，这种潜质有可能是技术上，有可能是企业经营管理上的。成功的潜质并不是说你是清华北大毕业的就潜质高，其实有很多普通高校毕业的企业家，不断地挑战并取得成功，最后越来越厉害。

我如何判断企业未来三年能不能够上个台阶？

• 看过去三年更多是看静态的数据，那么看它未来的三年主要是看什么？

投资有早期投资、中后期投资，很多人说中后期投资很简单，看财务数据怎么样就好了，我说你这样看那就麻烦了，为什么？因为大量的A股公司去年3亿利润，今年可能亏3亿，这看财务数据能看出来吗？看不出来。怎么解释这个事情？我们如何应对这个事情？我们就看你过去3亿利润是怎么实现的？是靠抄袭别人的产品，还是说因为别人暂时没进来；是偶然因素还是有技术含量的必然因素？我们会分析你过去三个亿的利润质量高不高。如果是过去三个亿的利润质量不高的，我大概率会认为今天再做三个亿不容易实现，不容易复制。

我再举2005年到2015年之间，所谓的中国“中小创黄金十年”的例子，一批中小板公司上市，股票都经历了两轮牛市，2007年牛市、2015年牛市，股价都炒得高高的。这里面很多公司为什么它当年能有业绩，是因为当年外企都不打低端市场，所以山寨产品就出来了。外企定位100块钱的产品，我们仿制一个大概20块钱，中国这么大的市场，买20块钱产品的人只会比买100块钱的人更多，企业的收入很快就起来了，做两、三个亿利润，很快就上市了。这些企业确实是赚钱，因为享受了某个时间窗口的红利，把业务做起来了，但是这个时间红利我们认为不可持续。这是第一类的公司。

你看这第一类公司到2015年之后股价再也没有起来过了，大部分做计算机应用或者传统制造业的公司都未能发展起来超越以前水平，为什么？到2015年之后它们所在的行业又出现了新的竞争者，可能不是外企，新的竞争者也可能是像国内那些开始以自己的原创技术能力跟你竞争的公司，这些公司它不是靠仿制外企产品的，它自己不断投入研发，做起来了，用巴菲特的话说，它的护城河都积累得比较深了，它如果是组一个团队来做这个产品，那对只会做仿制产品的公司无疑是降维打击。现在很多公司都在科创板上市，这些公司他们的创始人很多都是从美国回来的，或者大外企出来的，有自己的原创技术，这是第二类公司。

基于研发投入，回答你刚才的问题，我如何看未来三年你能不能上个台阶：假如说你是第一类公司，我认为基本上未来三年可能从3亿利润到3亿亏损，但是如果是第二类公司，可能是前面没有什么收入，没有什么利润，但是我认为未来可以做3亿利润。这样我就可以区分出来这两类公司，区分出来这家公司到底三年之后能不能上个台阶。

今天第一类公司的历史使命已经完成了。接下来承担历史使命的是第二类公司。第二类公司有自己核心的研发实力，公司管理比较成体系，在产品创新上有原创性，这类公司基因不一样，更有可能成功。中国科技发展到现在，我相信还会出现第三类公司，就是像苹果、微软、英伟达这类公司。

• 你一般会何时出手投资一家企业、以及在什么情况下会追加投资？

这涉及投资的一个时点，分两个方面来讲，第一个方面，投得越早，有可能是收益越高，但投得太早也有可能会成为行业的先烈。对于新兴行业来说，你要判断这个行业是不是已经形成了某些拐点。半导体行业在全世界是成熟行业，在中国是新兴行业，比如手机芯片高通已经做了，我们现在再做一遍，没有风险，只要能做出来就有人买，这也是我们为什么说半导体投资在中国容易成功一些。但是新兴行业，比如AR/VR做出来，就不一定有需求，需要我们判断市场是今年出来还是三年之后出来，这就是关键决策的要素，需要做大量的研究。我一般喜欢用产业逻辑来理解和判断。什么叫产业逻辑?就是说一个企业它不是一个孤立的企业，它必须要有跟它配套的产业链上下游，它不可能脱离产业链上下游自己玩。举个例子，2016年AR/VR火过一波，当时我们在北京看AR/VR公司做路演，到场的投资人很多。但是作为一个产业出身的人，我首先想到这个东西可能暂时没有太多的使用价值，然后就用产业的逻辑去验证：我马上跑到深圳，找了以前做手机产业的朋友，让他们把我带到产业链的上游，包括手机商、芯片供应商、模组供应商、生产供应商去调研。AR/VR和手机产业基本相似的，只是产品形式不一样，产业链干活的还是那一帮人，我大概花两个礼拜时间走访了几家在深圳的手机产业链上游的产业，结果他们根本就没听说过有这回事，没有人在那里开模，那么你说AR/VR这个产业在哪里，就完全是创业者和投资人自己讲出来的故事。就像说苹果发布手机，富士康的人都不在，你即使想买也买不到，产业链的人都没有参与进来，这个产业怎么会有？至少没那么快。

• 从产业链角度去验证，这一招很实用！

产业逻辑不是说你是单独的一个公司，你必然是要有上下游，要有前后左右。从这一点就能分辨出哪些产业是一个成熟产业，哪些产业是一个新兴产业，哪些产业现在是一个先驱先烈，哪些产业可能很快就爆发了，所以要从产业链去考察，这是一个非常重要的逻辑。

所以在新能源领域，我们投资锂电池，而氢能源投的不多，逻辑很简单，也是产业逻辑。锂电池产业全世界从美国到中国到欧洲，这么多的玩家，不管做电池、做材料的，还是做整车的，美国、中国、欧洲这么多的产业玩家往里面投资都是几千亿的手笔。产业链投资进去是要有回报的，所以这个产业肯定要继续干几年下去的。不可能今天投了几千亿美金，然后明天要换个路线，换氢技术，这不可能，这不是产业逻辑。所以很多人问我对氢能怎么看，我说氢能不是我们当前的投资重点，因为只有日本人在搞，美国没开始，中国没开始，欧洲也没开始，没人来玩，所以氢我们就没怎么投，这就是产业逻辑。

第二个方面，就是技术路线的突破，产业链都很热闹，但是技术大家都觉得差强人意，消费者用了之后觉得没什么意思，再过一段时间就没人买了，这时候就是太早了。技术或者商业的突破都需要有一些所谓的奇点，突破这个奇点，再有产业链上下游来支持，把产品做到有刚性需求、成本又低，这个市场有可能会被你定义出来。乔布斯就是这样。一般来说市场都是需求来驱动公司，比如台积电，是因为苹果的需求驱动了它技术进步。还有一种，就是苹果定义了智能手机，乔布斯厉害在于他定义了一个新市场，然后苹果把产品做出来了。所以我们要从各个不同的维度去解释到底哪些技术、哪些公司是靠谱的；哪些技术是现在可以投的，哪些是现在不能投，或者什么时候可以投的，还有哪些技术是完全不能投的。

什么时候我们会追加对企业的投资？就是企业出现快速增长的时候，比如说我们认为企业要完成这个策略需要三年时间，现在发现它可能一年就能完成了，到三年之后可能比现在还要额外的几倍增长，就是增长空间比当初想象还要好，这个时候我就追加投资了。

我们怎么来理解所投股权的退出？
从产业的逻辑去看，大部分企业扛不过周期，意味着周期来之前，你要退出来。

• 你又会在什么情况下退出呢？

退出也是产业逻辑，因为一个企业经营过程中它都会经历各种周期，比如美国IBM公司这种耳熟能详的百年老店，很卓越很伟大，因为他们穿越了周期，穿越了一战、二战、石油危机、中东战争，穿越了晶体管时代，也穿越了电子管时代。这种真正能持续穿越周期的企业凤毛麟角，这种百年老店是很稀缺的。反过来我们怎么来理解退出，就是其实只有很少的企业能穿越周期，大部分企业是不行的。科技公司它有产业周期，有技术周期，还有宏观或者资本市场周期，大部分公司遇到任何一个周期，可能走下坡路或者倒掉。

关于产业周期，举个例子，A股有一家公司，在2016年之前是个超级白马股，是做网上的内容分发CDN业务。它做得好是因为做得早，阿里腾讯都没干这个业务，那时候的游戏、视频都是用它提供的流量，收获了一波互联网的红利，市值一度涨到大几百亿，但是2016年之后，产业生态发生变化了，阿里腾讯进场了，它们手上有阿里云、腾讯云，基础设施能力更强，成本更低，自己又有内容，这家公司完全不是对手，原来这个产业你是主角，现在不是了，只能退出市场或者走下坡路。这是产业格局发生变化，产业格局变化就是产业周期。

那么技术周期是什么意思？手机产业的诺基亚在智能手机时代没落了，就是技术周期没跨过去。电动车就正值技术周期，如果某家传统车厂开发的电动车不行，那就是技术周期没跨过去。对于早期技术路线的选择，也是企业跨越技术周期的决定因素。举个例子，IBM和谷歌发明的云计算，最后果实被微软和亚马逊摘取了，微软和亚马逊成长为了超过1万亿美金市值的公司，而IBM还是个1000亿美金市值公司，就是因为技术路线踩错了。IBM虽然发明了云计算，但还固守大型机的理念，大型机是一个银行只用一台机器就行了，云计算的概念是一个银行在北京放十台服务器，上海放十台服务器，深圳放十台服务器，就是叫云的分布式理念，这是技术路线的变化。IBM虽然发明了分布式云计算，但是它还固守在自己的独门专项大型机上，虽然发明了一个新技术，但它自己不用，所以IBM在云计算时代被微软和亚马逊赶超了，这个就是技术路线的变化。以前我跟很多人讲过美国的故事，在2010年之前华尔街的大型美国科技公司，CEO往往是CFO或者Sales VP出身的，但是2010年之后，这些大型科技公司的CEO几乎都是研发、产品或者理工科背景出身的人了，原来那些CFO或者Sales VP出身的人被华尔街抛弃了，因为现在科技发展越来越快，技术迭代越来越快，如果CEO没有对技术的深刻理解力，很容易做出错误的决策把公司带错路。

至于资本周期的变化，就很简单了，很多公司发展需要资金需要资源，出现金融危机，或者出现宏观经济形势的变化，或者本来要上市结果没上市成功，公司就容易一下子败下去了。这种例子也很多，比如在一级市场投资，很多公司本来计划上市，因为各种原因最后这公司没上去，企业发展的势头就往下走了；也有很多企业上市的时候就是一口气顶住了，企业就上了台阶，因为上市了就又有品牌，又有供应商的背书，还有资金来支撑投入和发展，就跨过去了。所以不管是股价的下跌、熊市的到来，还是说没上市成功，这些都是资本市场周期的因素。

一个企业发展过程中都会遇到这些周期，周期可能长可能短，短的可能三、五年，长的比如说产业周期可能五年、十年。你想想看哪些企业在十年前耳熟能详，到今天还照样是耳熟能详的？很少。我们的投资投进去的时候，企业已经有三、五年历史了，我们的投资在里面再放五年，那可能到十年了，企业可能会遇到很多挑战了，这个时候我们就考虑退出来。因为只有少数企业还可以不断成长，这就是为什么华为是稀缺的，因为华为就是从1987年成立到2012年成为全世界设备龙头，它一路增长。所以从产业的逻辑去看，大部分企业扛不过这些周期，意味着这些周期来之前，你要退出来。

这也是我们独特的科技投资的方法论，
也就是通过龙头公司开始构建起科技赛道“点-线-面”的投资布局

错过的就是宁德时代。我们2016年曾经有机会参与宁德时代上市之前的最后一轮股权融资，当时它的估值就近千亿。

因为2015至2016年千亿市值的民营企业还不到5家，真的是凤毛麟角，所以面对一家在一级市场估值近千亿的公司，我们保守了，也错失了这次机遇。原因之一是我们低估了行业的增长速度，新能源行业的天花板比想象高，市场空间巨大，足以支撑起宁德时代的市值。

• 记得你们基石的董事长张维是不看好国内的造车新势力的？

不看好国内的造车新势力，只是觉得造车是一个需要长期坚持、巨额投入的行业，新势力以互联网思维来造车，并没有他们想象的那么容易，即使新势力里面有公司能够走出来也将是凤毛麟角，传统车企和科技巨头的竞争优势比大家想象的要强，但是我们依然是看好新能源和电动车这个产业的未来发展。

• 在看之前对你的采访中，基石资本更愿意根据自己的见解，把时间和精力放在精挑项目，挑中后重仓。

主要的理念是这样，我是做企业出身的，做企业讲究投入跟产出，我们做的产品是市场里面最主流的，比如做芯片就做芯片里面最大的市场——电脑和手机，不会去做边缘的产品，而且是做手机里面的主芯片，意味着做最大的市场里面价值最高的产品。我们的理念是很清晰的，做主流的产品，虽然竞争更激烈，但是一旦成功，投入产出是最好的。科技行业哪些领域是主流？当年AI是，新能源是，半导体后来也是，我们就首先选出主流赛道，在主流赛道里面选择主流公司，前几名的公司，再找这些主流公司的上下游公司——因为顶级公司的上下游也一定是顶级的，从点到线到面，都是顶级的，这个赛道里面最主流的公司就找出来了。

那意味着我们在主流公司的回报是最高的，投资的效率也是最高的。我们没有把精力分散到小而美的企业去，即使有小而美的企业，也是围绕主赛道生态的，而不是跨赛道。我们就是两个“聚焦”，一个聚焦最大的行业，第二个就是在最大行业里面，我们聚焦产业链上下游的优秀公司，投资效率就比较高。既然是大赛道，未来的时间企业的周期会很长，我们就可以放心的做中长期投资，风险就低一些，产出也会好，一旦走出来天花板就很高。

这也是我们独特的科技投资的方法论，也就是通过龙头公司开始构建起科技赛道“点-线-面”的投资布局，而且这个布局是立体的，不是散射的点，这样我们对这个赛道的理解是深刻的、全面的，所以我们才敢于出手别人无法理解的复杂项目、大项目，敢于进行完整赛道的全面布局，在这些深刻的理解基础上，我们还能做一些创造性的并购或者重组的交易。我们在科技领域的投资始终坚持清晰的顶层设计，也积极迭代落地我们的完整投资版图。

人工智能和人类，预计未来如何相处？

• AI是硬科技的另一个重要领域。中国的“AI四小龙”中，你投了商汤和云从两家。作为硬科技投资人，你在这个领域的投资心得是？

AI被认为是人类重要的技术突破，已经经过了几十年的努力。人类在一些决策和智力的工作也希望机器可以代替，释放人类大脑，从而思考更脑洞大开的发明，创造更伟大的东西，这就是AI干的事情。从1956年到2012年，在谷歌科学家的努力下，AI才取得了很大的突破，用机器也能去识别一张图片，效果比人还好。他们找到了一个方法学，叫人工智能深度学习的方法学，这种算法迭代之后，未来机器识别图片的能力会超过人的眼睛，紧接着 2014年商汤在工业界就第一次把这个事情做了，完成了一个壮举，机器识图比人的效率要高，业界非常激动，业界认为用机器智慧来代替人类智慧有可能会到来了。人类一方面需要机械的工作，一方面需要智力的工作，这样很多工作就可以用机器来做了，不管是识别图，还是自动驾驶，都是这个范围，所以为什么马斯克2015年就花了好几亿美金让Open AI的人安心研究底层技术，这就是伟大的引领者。所以我们参与人工智能的投资，也是长期来看会取得突破的，一旦突破之后，对人类社会发展会带来很大的帮助，我们是从这个角度去投资的。

• 人工智能和人类，预计未来如何相处？

这有一个伦理风险，当机器智商超过人类，人类打不赢，相当于把人类控制了，很多科幻电影里面出现的镜头。被想象出来的就可能被实现，目前芯片是巨大的瓶颈，在算力没有发展到这个阶段，就无法验证算法，这是相互迭代的关系。所以半导体发展之路还很长，因而AI智力超过人脑的时间也还比较遥远。与此同时，人类能做的事情远远比我们能想象的东西还要多，现实比想象可能更精彩。

（采访者：肖 冰，现任前海宜涛资产管理公司执行董事，财经访谈畅销书《像高手一样投资》作者，吉林大学新闻学士、企管硕士，先后任职于工商银行、证券时报、博时基金。李博雅、邵小萌对本文亦有贡献。）