2018.01.09 基石资本 浏览次数:
管理超过400亿元资金的本土PE基石资本，如何看待并把握市场上的大量控股型投资机会？其又如何在二级市场驰骋？
“我们有相对集中的投资主题，过去涉及到VC、PE、控股等投资方式，以后也会去收购上市公司，在一些领域完成整合。”2017年12月，基石资本董事长张维接受21世纪经济报道记者采访时说。
早在2002年，张维就带领投行团队开始了股权投资，后在2007年正式创立了股权投资机构基石资本，公司核心团队也大都来自于投行。
十几年中，基石资本的团队通过包括VC、PE、定向增发、并购在内的多种类型投资，管理着超过400亿元的资金。
2017年，基石资本通过旗下二级市场投资公司芜湖弘唯发行了一只封闭期为三年的投资基金，将在股权投资中的积累进一步延展到二级市场投资。
张维的团队早年就曾通过鹰牌陶瓷、回天新材等项目尝试了控股型投资的资产管理方式，其中，回天新材在2009年成为首批创业板上市企业，后为基石资本带来了数十倍的回报。
华商传媒也是控股型投资的典型案例，2006年进行项目投资后，张维的团队与项目团队又一起投资了三六五网、都市传媒、磨铁图书等多个项目。2015年年底，基石资本签约收购爱卡汽车100%的股权。
“中国的家电、啤酒、牛奶这三个行业已经完成了行业整合，其它绝大部分产业都是高度离散的，也就是说，前五名或前十名所占的市场份额非常小。”在张维看来，中国市场上的很多非新兴行业仍有大量控股型投资的机会。
在公司一直深耕的股权投资领域，2017年3月，基石资本完成了首笔人工智能领域的投资项目。
2017年7月，计算机视觉和深度学习的AI领军企业商汤科技正式披露完成规模为4.1亿美元的B轮融资，创下了全球人工智能领域单轮融资的最高纪录。
“有了新能源、人工智能、共享经济的发展，汽车得到重新定义，成为了新的终端。我们也比较关注汽车后市场，比如汽车金融、二手交易、汽车维修。”张维介绍，新能源汽车和汽车后服务市场，是基石资本今年的关注重点之一，公司在该领域累积投资已经超过20亿元。
基石资本在当次融资中向商汤科技出资4000万美元，其重要考量，即是商汤科技产品在自动驾驶等领域广泛应用的可能性。
《21世纪》：基石资本2017年的募资、投资和退出情况如何？
张维：2017年我们全年募集资金逾50亿元，包括主基金以及文娱科技基金。投资超过40亿元，包括商汤科技、赛诺医疗、科列技术等，主要集中在新能源汽车、集成电路、医疗健康、文化传媒等领域。
全年有科蓝软件、吉大通讯、科森科技、新产业实现4家IPO上市，1家企业实现并购重组上市，全年退出近60亿元。
《21世纪》：当前比较关注哪些投资方向？
张维：我们很关注人工智能、医疗健康、新能源汽车和汽车后市场。 人工智能并不是转瞬即逝的风口，而会像互联网一样成为一个生态和自然系统。
医疗健康是长期以来的投资主题，我们已经投资了很多医药企业，2017年还进行了药房连锁方面的控股型投资。
有了新能源、人工智能、共享经济的发展，汽车得到重新定义，成为了新的终端。我们也比较关注汽车后市场，比如汽车金融、二手交易、汽车维修。
基石资本并不是一个很赌的企业，我们基本上只在自己熟悉的领域精耕细作，不追风口，也不期待风口。
我们并不期待一个企业的商业模式能够轻易被改造。因为企业的初期来讲，要么是商业模式有特色，要么是技术上有特色。我们投资不投赛道，而是投资赛道上的载体，也就是企业和企业家。
《21世纪》：您提到的这笔控股型投资，为什么投到了医药连锁领域？
张维：医疗健康领域有一些新的行业驱动因素出现，包括医药分家、社区慢病管理、线上线下结合的配送服务等。这些都赋予医药连锁企业新的动能，通过集采、标准化管理、物流配送等提高运营效率。
医药连锁的空间在于，市场还没有出现非常强势的企业，中国的药房上市企业也不过四家。在一级市场看好，也可以同时在二级市场寻找标的。
《21世纪》：当前市场环境中，中国PE机构参与控股型投资的机会在哪里？
张维： 控股型投资主要出现在有整合机会的非新兴行业，有解决代际传承、完善公司治理等需求的企业中。资本的驱动可以加速行业的整合速度。
中国的家电、啤酒、牛奶这三个行业已经完成了行业整合，其它绝大部分产业都是高度离散的，也就是说，前五名或前十名所占的市场份额非常小。
《21世纪》：一些机构做了产业控股平台，并收购产业链相关的项目。基石资本也做了类似的布局？
张维：其他机构做产业型的控股平台，有他们的道理。如果在产业上有持续的布局和投资，即能掌握控股型投资的产业运营平台，又能掌握上市公司的资源，就可以完成证券化了。这不失为一种正确的选择。
我们在VC领域是分行业的，在PE和收购兼并领域没有分行业、用综合基金投资。我们有相对集中的投资主题，过去涉及到VC、PE、控股等投资方式，以后也会去收购上市公司，在一些领域完成整合。
《21世纪》：基石投资的控股型投资和成长期、成熟期投资都是同一个团队在做？主要是自己的团队做，还是会与外部的产业公司比较多的合作？
张维：行业分析是同一个团队，行业洞察和分析主要在合伙人。具体投资业务是不同的团队在做，但对行业的理解是相同的。
与外部有多种合作方式。包括与行业里的企业联合做控股投资，也包括来自行业的团队一起做项目。从过去十几年的经验和教训来讲，我们仍处在一个探索的过程中。
这类投资的难度的确很大。财务型投资中，投资人实际上是搭了企业家的顺风车，一旦成为控股投资人，涉及到的工作就会比较复杂。
《21世纪》：控股型投资，关键点和难点在哪儿？
张维：我们看的更多的是企业家精神、公司治理和组织体系。对于控股型投资来说，资本的注入仅仅是投资的开始。
曾有人拿房地产领域做比说，“如果说做住宅是中学生水平，那么做商业地产就是大学生水平。”做投资也可以用类似的说法，如果说做PE投资是中学生水平，那么做控股型投资就需要大学生水平。
基石资本从成立之初就没有限制团队只能做VC、PE或者控股型投资，也是这个领域比较早的探索者。我们在过去的十几年中已经进行了很多笔控股型投资，也交过一些学费。
控股型投资的重点在于对两方面的理解，一个是对产业的理解和洞见，一个是对公司治理的理解和与团队的磨合。最复杂的问题就是和职业经理人在公司治理上的磨合和利益博弈，这个利益既包括经济利益，也包括权力和荣誉。
《21世纪》：如何能有足够深刻的行业洞见？
张维：行业洞见是投资机构的核心能力，是一个团队长期积累下来的对产业的理解。比如，真正有洞见的投资人是在人工智能热的前夜进行投资，而不是在估值非常高的今天去投资。
去年我们看商汤科技的时候，明白这个行业迎来的不仅是“风口”，而且将是一次“台风”。这样的时间点，我们选择了重仓。
《21世纪》：人，还是最关键的。
张维：控股型投资的难点在于找到合适的企业家团队，如果他们正在运营现有的企业载体，可以为他们提供资本去整合其他企业；如果他们之前曾经运营过相对成功的项目、现在正在创业，我们也可以合作来运营项目。
这个过程不能简单的一蹴而就。财务型投资中，投资人对项目来说是锦上添花，不会有特别多的摩擦；控股型投资是充满挑战的，需要企业家团队和资本方有比较长时间的磨合。
在控股型投资中，投资人不仅要处理好和被投企业团队的关系，还要处理好和项目的收购企业团队的关系。建立起利益纽带、管控体系，在与职业经理人团队进行长期和深入的磨合过程中进行调整，并进一步加深对行业的理解。
《21世纪》：基石资本过往的控股并购项目中，有换核心管理层的情况出现么？
张维：基石自身的思考是我们要做执剑的绅士，所谓绅士，就是在投资、赋能、退出的全过程里，选准企业的管理层，和他们紧密配合，重塑企业战略方向，制定并执行好并购完成后的价值提升计划，积极导入战略资源，设计并实施有效的管理层激励计划等等，共同面对困难，齐心协力发展好企业，实现良性的价值共享。
另外一个方面，我们还是要执剑，我们还是要发挥作为一个积极投资人的作用，要积极的监督这个企业家，设计好内控机制，积极介入日常动态的经营分析和绩效评价，评价鉴别甄选核心团队人才，消除道德风险，把握关键战略方向，对于哪些富于企业家精神、勇于创新、职业操守上佳的团队，我们不会以短期绩效论英雄，更加看中长期企业价值的提升，更加强调支持企业发展，实现战略协同；但是对于在价值观、产业格局、执行力方面暴露出短板的企业家，我们也积极督促提升，对于出现侵害东利益的行为，我们绝不会手软，不会投鼠忌器。
几类情况我们都遇见过、都处理过，做好执剑的绅士的角色，是以并购类为主题的私募股权机构的基本功。
《21世纪》：为什么PE机构选择从一级市场进入到二级市场投资？
张维：我们对二级市场的认识，投资的本质是一门行为科学。资本市场的本质是非理性繁荣，中国处在一个发展和转型期，投资者主要是散户投资结构，广大股民有好赌的心理，股市波动的幅度只会比美国更大。
为什么基于安全边际的投资是能够成功的，因为资本市场的非理性繁荣会送出大礼。
一二级市场在部分企业中存在“倒挂”的现象。不仅是“面粉比面包贵”，而且是“劣质面粉比优质面包贵”。比如，茅台的市盈率在2015年初的时候只有大概10倍，但当年好的消费品企业的P/E值已经接近20倍。
当企业的市值被低估时，这就是资本市场送给我们的礼物。在少数企业中，存在着这样的投资机会。现在这些机会依然存在，只是不像你现在回过头去看茅台那么明显。
证券投资是资产管理的重要品种，从管理规模和交易量来讲，更容易孵化出更大的企业来，也因此成为投资的主流。PE投资被称为另类投资，但核心能力是可以复制到二级市场投资的。
《21世纪》：基石资本做二级市场投资的核心能力是什么？
张维：基石资本的核心技能是我们对企业运营和资本市场的理解。我们大部分的合伙人都有证券公司的从业背景，基本都做过七八年的证券投资、现在做股权投资也已经十多年了。
从核心能力来说，做一级市场和二级市场投资是一脉相承的，包括对产业和企业的理解、对资本市场的理解。
二级市场的投资人也都宣称坚持价值投资，在这件事情上，股权投资的投资人是有已经得到实践的完整的价值投资理论体系的。
《21世纪》：具体的方式呢，包括会看哪些板块？
张维：我们基于一个安全边界的投资进行理性预测，理性的预测是通过综合各种因素，以此把握企业的成长性。
一方面，二级市场投资也需要一个更长的时间去兑现。资本市场的本质是非理性的，短期的波动没办法控制。用法国心理学家勒庞的话来讲：“群体不善于思考和推理，却急于采取行动。”
另一方面，看明白的情况下，更适合相对集中的投资有限的企业。看不明白的时候才需要做分散投资。
所以，我们的股权投资基金年限是“5+2”，也就是说，是以七年为单位的。二级市场不适合做以七年为周期的产品，所以我们尝试发了一只封闭期为三年的基金，相对集中的进行投资。
我们比较关注技术领域。十几年前刚做PE投资的时候，很多中国企业的技术都是“伪技术”，很多都是复制来的。但现在的中国企业，已经有了很多的原创技术。同时，中国也形成了非常好的产业链配套，这都让很多中国企业可以从代工企业转型为自主品牌。
《21世纪》：如何把一级市场的经验合规，合法、有效地传导到二级市场投资中？
张维：在机构设置方面，我们已单独设立专门从事证券投资的私募基金管理人，并已在中基协备案，在人员团队、办公场所、业务系统、内控制度等方面与基石现有的一级市场业务（即股权投资业务）做到独立经营、有效隔离。
在人员方面，我们专门搭建了一只专业素质过硬、合规意识健全的证券投资团队，且与股权投资团队保持独立，没有交叉任职情形。
在业务经营方面，我们坚守合法合规底线，开展证券投资业务严格禁止内幕交易、操纵股价、短线交易等违法违规行为，严格遵守证监会、交易所、中基协等监管机构及行业协会的规章制度，严格履行信息披露义务及私募基金业务规范，做到守法经营、诚信经营。
在内控制度方面，我们在证券投资业务上已制定了完备有效的制度安排，包括运营风险控制制度、信息披露制度、内部交易记录制度、防范内部交易、利益冲突的投资交易制度、合格投资者风险揭示制度、合格投资者内部审核流程及制度、宣传推介制度、募集规范制度，以及公平交易制度、从业人员买卖证券申报制度、防范内幕交易制度等。
在一二级业务隔离方面，我们明确一二级市场投资的分界线，并建立了负面清单制度。(记者 赵娜 编辑 林坤)
几年前，我曾提出一个问题：中国经济繁荣的根基是什么？
我认为是“重商主义（这里借指市场经济）”与“儒家文化”这两个因素的核聚变，只要我们的体制大门开一条小小的缝，中国老百姓与生俱来的聪明、勤奋、奋不顾身，几千年穷怕了的物质主义和实用主义，就能创造一个新天地。
2021年，我见到一个新能源公司的董事长，谈及张维迎所言“直到20世纪70年代，绝大部分中国人的生活水平不比唐宋时期好多少”，他说这是真的，1978年他没有见过电，全家所有家当是一个小木柜。1979年，我的好朋友，一个咨询集团的董事长考上了大学，报到前他勤工俭学，骑六七十里山路卖冰棍，山里的一户人家，用几个鸡蛋和他换了一根，全家人排成一排每个人吮吸一囗。
在改革开放前，这是中国普遍的景象。而我们这一两代人，在改革开放后，怀抱着对美好生活的向往，创造了人类发展史上的奇迹。40多年过去，我们看到，轻舟已过万重山。伟大的中国工业革命，怎么赞扬也不为过！
而另一方面，中国用几十年的时间，走完了发达国家几百年的路，这也就注定了，我们上山的道路，更加的陡峭。同时，中国作为一个有几千年历史的古国，其发展正常就是“孔雀东南飞，五里一徘徊”。作为一个新兴经济体，我们讲究的是实用主义，中国的政策也是因时、因势而变的。
因此，并非一些简单的因素就能够遏制中国的增长，只要不出现战争这样会扰乱经济进程的极端因素，只要中国依然坚定地支持民营经济发展，保护企业家精神，中国经济的前进步伐就是坚定不移的。
如果认同这一点，那么无论是短期的政策、市场变化还是长期的中美对抗，都不会让我们产生太大的焦虑。
具体从我们做企业和做投资来讲，也无需过度悲观。“沉舟侧畔千帆过，病树前头万木春”，在一些行业和企业衰落的同时，也永远有一些行业和企业在崛起。
以半导体产业为例，我们不必纠结于半导体仿佛一年紧缺、一年过剩，因为问题的核心不是这个。问题的核心是第四次工业革命离不开半导体技术，而中美对峙、科技封锁，将进一步迫使中国在所有科技领域谋求自主可控，进一步迫使中国以举国体制解决创新问题。同时，当一项投资吻合科技进步趋势和政策引导的双重影响时，其估值亦将脱离传统财务模型。这些才是中国硬科技投资的重要的底层逻辑。
看待资本市场，我们更不必计较一时的股价波动。回顾历史，在资本市场发生剧烈调整时，那些优质的企业往往也会出现大幅下跌，但不同的是，优秀企业不仅能收复失地，还能再攀高峰。因此，我们继续坚定地布局那些有核心技术、有企业家精神的企业。而从我们的投资经历来看，那些有企业家精神的企业最终都带领我们穿越了周期，并获得了异乎寻常的回报。
莫愁前路无知己，天下谁人不识君！