英伟达创始人黄仁勋

8月初，主题为“新形势下新兴产业的投资机会与策略”的基石大家课堂在丽江悦榕庄成功举办。本次课堂星光闪耀、高手云集，有知名经济学家林采宜分享她对宏观经济的思考，还有新财富的几位最佳分析师赵湘怀、邓学、王莉、郑宏达在各自擅长的领域娓娓而谈，此外，纵横资本市场多年的基明资产董事长李勍、基石资本管理合伙人陈延立、基石资本管理合伙人陶涛、基石资本副总裁杨胜君都参与了这场头脑风暴。

本期课堂的精华，将陆续在基石资本的公众号上发表，《两年股价涨8倍 英伟达的坚守与崛起》是本系列的第八篇。以下内容根据基石资本副总裁杨胜君的发言整理：

今年这一段时间，A股的超级白马股成为大家讨论的热门话题和市场追捧的热点。回到白马股的成长，我认为有两点原因：第一，需要一个趋势的力量，就是你是不是处在一个非常好的行业趋势下；第二，在这个趋势下，为什么不是那个公司成为超级白马股，而是这个公司成为超级白马股？它需要一个基本面的支撑。今天我想基于这两点来跟大家分享一下我的观点。

2003年到2006年的时候，UT斯达康在中国是一家非常厉害的公司，2003年，它的市值达到260亿美元，超过思科公司的市值，几乎是当时浙江省最牛的公司。UT在1995年获得了软银的投资，孙正义在这家公司投了很大的仓位，所以UT上市的时候孙正义获得了非常高的回报。但同时，孙正义很早就看到互联网的机会，1995年他就开始投资雅虎，在1999年又投资阿里巴巴，那时候马云总说在中国拿不到钱，但是孙正义投资了马云，说明了孙正义在90年代后期就已经看准了互联网的发展机会。2001年的某天，孙正义在杭州UT斯达康总部的员工大会上发言，提到互联网代表着未来，断言阿里巴巴未来的成功将是“历史的必然”。

在UT斯达康如日中天的时候这种话语震惊了无数听众。当时台下极个别的人听了孙正义的话跳槽去了阿里巴巴，后来在阿里巴巴获得了巨大的回报。在那个时候多数人对互联网的认知是比较缺乏的，孙正义的选择反映了他的眼光非常独到。拥有比别人领先一步的、对行业的选择和判断能力反映了投资人对于未来趋势的把握和对于行业的洞悉与理解，这是顶级投资人需要具备的核心能力。阿里巴巴后来的成长也印证了孙正义的选择，我们看到阿里巴巴的增长速度明显快于沃尔玛，阿里巴巴从交易平台来说已经算是全球最大的交易平台了，所以这实际也反映了互联网经济对于实体经济这种商业形式的一种超越。

刚才提到孙正义选择马云他认为这是一种历史的必然选择，因为他看中了互联网的发展趋势。那么下一个历史的必然选择在哪里？从全球的趋势来看，全球人工智能投融资规模在近几年大幅爆发，2015年已达24 亿美元。CB Insights的数据显示，全球人工智能融资交易的笔数从2013年的196笔上升到了2015年的397笔，翻了近一倍；成交金额从2013年的7.6亿美元上升到了2015年的24亿美元，增长超过300%。另据Crunchbase的数据显示，今年上半年，全球风险投资者、企业投资者和天使投资人已经向AI和机器学习公司投入了36亿美元，超过了去年全年33亿美元的投资额。 从数据可以看出，至少资本圈对于人工智能行业的投资是非常看好的。

在人工智能的浪潮下，哪些公司可能成为未来领军者?在全球人工智能领域，谷歌、Facebook、微软、百度这些公司发展得都非常快，包括基石投资的商汤科技。我们在这个领域里也有了一些知识跟经验的积累，也看好这一次新的科技革命。在这场新的科技革命趋势下，近两年美国芯片公司英伟达股价的爆涨引来了各方关注，英伟达的股价从2015年上半年至今，足足涨了八倍，这个增长是非常惊人的。相比之下，高通这类公司其实很难受，因为高通在3G 、4G时代里面享有的地位非常高，但是它在人工智能领域的布局非常慢，远远落后于英伟达，所以华尔街认为高通在人工智能时代很难追上英伟达，华尔街对高通不断地看空。今年5月份，英伟达的市值已经超过了高通。

英伟达为什么可以取得这样的成绩？因为进入人工智能时代的三大要素里面，计算一直是个瓶颈，瓶颈的突破来自于芯片技术的发展，只有在芯片取得巨大突破的时候，人工智能团队才能获得硬件上的支撑。英伟达GPU的计算能力远远强于之前所有的芯片，所以它今天才能够有这样的企业地位。华尔街统计过一个数据，英伟达芯片目前在人工智能领域的应用份额已超过了90%。现在市场上有很多人做芯片，但是人工智能的芯片大概只有两类，一类是做算法训练用的，芯片的性能要求很高，另一类是做端用的，这种芯片的性能要求低一点。目前，在人工智能初期我们对算法演进的需求其实是远远强于我们对端的应用需求，我们可以看到英伟达的优势非常明显，所以它能够享有90%的市场份额。我认为这是这个领域历史的必然，因为它目前的能力能够匹配它的地位。

花旗银行对英伟达的财务信息做了一个非常大胆的推测，我看了之后觉得还是有一定道理的。虽然英伟达目前占90%的市场份额，但其实这个领域还处在发展的初期，所以整体的市场容量还不是很大，未来随着这个行业的不断深入和扩大，英伟达的市场份额还会扩大，所以英伟达在财务数据上应该还有很大的空间，这个空间会支撑它的股价继续不断增长。按照花旗比较乐观的预测，英伟达的股价还能再翻番，如果再翻番那英伟达的市值可以达到2000亿美金，相当于在纯芯片领域里，英伟达会是全球第一。

刚才第一部分讲到了为什么超级白马股能够成长，第一个很重要的因素就是它刚好在这个行业趋势里面站好了位置，这就是它基本的机会，如果没有这个机会，像高通和英特尔都没有看到这个机会，那它就不可能拥有这么一个好的地位，它就不可能成为这个行业里面的佼佼者，我们看到若要领先，那一定需要企业对未来有趋势性的的方向选择、以及管理层过人的洞察力和远见。

接下来我们来讨论一下，如果一个企业在这个领域已经占有很好的位置，它的选择和判断也很正确，最后怎么才能成长为这个领域真正的超级白马？我们从微观上来谈谈这里面一些本质性的因素，我先讲一个巴菲特和IBM的故事。2011年至2014年，巴菲特连续买入总价值大约130亿美元的IBM股票，成为IBM最大股东，平均价格大约171美元。2017年2月，巴菲特减持了大约1/3的IBM股票， 巴菲特5月份的时候表示，投资IBM不是一个很成功的投资，甚至是一个失败的投资。这说明巴菲特当时对于IBM的理解可能不是太到位，这跟当时不明朗的趋势也有一定关系。

IBM这二十年经历了什么样的变化？作为IBM的传奇CEO，郭士纳带领IBM成功扭亏为盈，并为IBM这20年的发展奠定了基础。 2012年，IBM新任CEO罗睿兰上台之后，全球IT信息行业正在发生新的变化，云计算开始向IT信息行业进行快速渗透，IBM在云计算推动的新一轮科技浪潮中，依然坚守传统硬件思路，坚守它五十年来一统江湖的大型机和小型机垄断优势，最终逐渐被市场的发展趋势抛弃，业务不断下降。 作为传统IT信息时代的主导厂商，在快速发展的云计算时代，IBM错失机会，目前已经大大落后于亚马逊，也落后于转型成功的微软。从2010年至2014年之间，微软股价表现明显不如纳斯达克指数， 2014年微软新CEO纳德拉上台之后，公司把战略方向从传统软件业务转向云计算，2016年以来随着云计算业务成为全球第二大供应商，微软完成了艰难的转型，公司股价明显上涨，获得资本市场的广泛认可。

谷歌2006年才提出云计算的概念，IBM大概在2007、2008年就说要做云计算，但是IBM起了一个大早却没有赶上这一趟列车，为什么？因为IBM作为一个公司来说，没有足够的决断来选择转型。我们看到在今天全球的云计算市场，亚马逊不断在前进，亚马逊目前在全球云计算当中占有的市场份额大概有40%以上，从2010年至今，受益于其在云计算市场的龙头优势，亚马逊净利润增长迅猛，其市值更是增长接近10倍，而同期IBM市值甚至略有下降。巴菲特今年在公开场合表示，错过亚马逊他感到很可惜，甚至后悔。

我们从这两三个例子里面总结出来一个观点，就是做企业要做到知行合一。我认为对于企业来讲，知就代表一种智慧或者是顶层设计，企业的管理者或者企业的创始人把控这个企业未来发展的方向，这种方向是一种选择和判断，这种判断能够紧紧抓住未来整个趋势的发展，是公司层面非常重要的一种战略指引。作为行来说，我们有一个很好的指引和纲领，如何把这种战略纲领落实到位需要行动力，需要执行力。一个公司如果无法做到知行合一，可能面临的困难就很多了。对于企业来说，这两方面都需要，很多人都提到大公司跟小公司的差距，对于大公司来说，像IBM这样的企业它有40多万人员，他们的员工都是全球顶级学校毕业的非常卓越的人，如果说IBM员工的执行力是不够的，我觉得对于他们肯定是不公平的说法，我认为IBM今天的困境还是在它的管理层或者说企业的核心顶层上，他们对公司未来的把控方向上出现了偏差，这种偏差导致了它今天比较艰难的局面。对于小公司来说，因为小公司刚成立的时候有资源瓶颈、人力瓶颈，它要想方设法在初期的时候生存下去，如何生存下去是需要坚决的执行力的，没有坚决的执行力，小公司很快就死掉了，更不要想非常宏伟的设想和目标。所以，对大公司和小公司来说，可能知行的侧重面是不一样的，但是对于像IBM这样的大公司来说，如果想继续成为超级白马股，那么在“知”这方面不能犯很大的错误。

                                   亚马逊创始人贝索斯

基石资本董事长张维曾说过，企业需要拥有具备企业家精神的企业家，也需要有高效的组织体系，企业家精神跟企业的成长性是非常相关的，张维总结了企业家精神的三个指标，他认为首先是勤奋，如果不勤奋什么事情也做不了。第二点就是要有颠覆性的创新，从我的理解来看这对于绝大多数企业家来说可能是最大的挑战。第三是要有胸怀，这种胸怀的表现就是对企业组织结构的建设和把控。我们看到像IBM这样的公司，其实还是仅仅在坚持它传统的业务，不愿意切换到云的趋势，它没有魄力来纠正自己在创新方面的匮乏，或者说它赶不上新的趋势，可以说IBM目前的管理者是缺乏企业家精神的。反过来说，硅谷有一部分人，就是我们所谓的硅谷创新者、硅谷英雄，这方面的代表人物比如像亚马逊的贝索斯和特斯拉的马斯克，他们这些人反映了过去十几二十年以来硅谷的创业精神，那种开拓性以及奋不顾身的冒险精神，所以他们开拓了硅谷在全球科技领域的领导力量，所以企业家就应该像这帮硅谷英雄一样，才能带给企业非凡的成长性。

白马股往往会成为行业龙头，它们有很多卓越的品质，最后也通过资本市场的表现反映出来。首先，作为行业龙头一个非常重要的优势是它们具有市场议价权。以英伟达为例，它成立于1993年，20多年来，英伟达的毛利率是在上升的，尤其是近段时间它的毛利率接近60%。相当于高通、英特尔巅峰时期的毛利率。英伟达过去一年在数据中心和无人驾驶等人工智能应用领域的业务增长明显高于既有业务的增长；伴随这种新业务快速增长带来的变化是利润增长远高于收入增长，说明作为人工智能领域的行业龙头其优势带来了新产品更好的定价权。正是因为英伟达明显的市场领先优势才形成了它对市场的定价权，从而带来了利润的提升，进而吸引投资者入场。第二，一旦企业具有领先优势、掌握了定价权，投资者对于公司的发展前景和发展潜力会有更大的预期，企业在资本市场上会出现估值溢价。所以我们看到英伟达在过去近两年整个股价涨了8.8倍左右，同期它的纯利润大概涨了3倍，另外2倍多主要是估值的提升。

接下来我们再来看看这些成为白马股的行业龙头们是如何炼成的。英伟达为何会具有今日的行业地位？英伟达是GPU芯片的发明者，1999年英伟达发明了用于增强图形图像处理性能的GPU芯片，对于PC时代硬件性能的改善做出了巨大贡献，特别对于游戏性能的改善、计算机图像性能的改善以及并行计算能力的改善做出巨大贡献。在人工智能技术再次获得巨大突破之际，又是英伟达的GPU扮演了关键角色。2011年前后，一些深度学习的研究者尝试采用英伟达GPU来进行算法训练，取得了远超预期的效果，由此深度学习技术进入快速发展阶段。2006年，当年的CPU巨头AMD以54亿美元收购GPU芯片另一个大厂ATI，直到今天ATI几乎随着AMD一起埋没在业界。2017年5月，英伟达CEO黄仁勋发布了全新性能最强大的人工智能芯片Tesla V100，该芯片集成了210亿个晶体管，几乎是目前全球最大的芯片，采用12nm工艺制造，单价高达14.9万美元。我们可以看到，一般芯片公司的研发投入占收入的20%以内，而英伟达的研发占比在25%以上，这远远高于平均水平。黄仁勋强调，Tesla V100芯片是英伟达投入30亿美元花费长达5年以上时间才研制成功的，可谓是英伟达在GPU领域20年坚守的结晶。所以，英伟达今日的地位是它不断投入和多年坚持才获得的，这种优势的获取不是短时间可以追上来的，这就是为什么资本市场对英伟达的追捧不是短期的，这是一个卓越的公司的价值体现。

还有华为、台积电、海康威视等等的优秀公司的例子都可以看出，这些公司能够成为超级白马股，归其原因，一是因为它们的管理者拥有卓越的判断力和视野，能够选对行业发展方向、并且在研发和技术上坚持长达十年并远高于对手的持续投入，二是这些企业家在企业的组织体系建设方面也做得非常高效，比如华为有将近20万的知识分子而其中有十多万人拥有股份。所以这些公司成为了今天这个时代的超级白马。

那么，未来哪些领域有机会不断涌现出白马股？十年前、十五年前，全球市值前五的公司主要是能源公司、金融公司等，但从2007年苹果进入移动互联网开始，科技的发展加速，2016年，我们看到全球市值前五的公司全部都是科技公司，它们的市值远远超过了传统的能源、金融公司，这个变迁是非常大的——这说明了这个时代最杰出的群体就是科技企业，比起A股市场热炒的白马股们，现在全球最大的超级白马是发展了十年的美国科技巨头们。

今天，中国的科技产业已发展到新的阶段，技术的迭代越来越快，如果还像五年前、十年前那样，通过开源技术、通过跟随国外的先进技术来支撑我们整个科技可能已经满足不了市场的需求了。我们在这个时代如果想继续在行业里占有领导地位，必须在科技投入上发展出有我们自己原创的、有内生循环能力的技术。值得注意的是，过去五年来国内科技人才也出现井喷式增长，包括从外企出来的和海外归来的人才以及自身培养的庞大的年轻人才群体，这些人才对于我们整个国内科技体系的培养其实是一个非常大的支撑。所以我们今天有很多行业已走在世界的前沿，包括人工智能、互联网、新能源汽车等。此外，今天国内科技行业的投资也出现了非常好的机遇，过去三十多年改革开放的成果让我们积累了大量的社会财富，资本市场有充足的资金投到好的项目，同时中国也拥有很多卓越的人才去支撑整个体系，所以科技行业目前也是中国最好的投资领域。中国的经济体量非常大，我们有很多千亿级和万亿级的市场和机会，这些市场都是我们可以重点关注的领域，比如人工智能、新能源汽车、先进制造和自动化设备、电子通信、半导体、移动应用、物联网、新材料等等。

（编辑：韦依祎，责任编辑：魏锦秋，审阅：杜志鑫）