8月5日至6日，主题为“新形势下新兴产业的投资机会与策略”的基石大家课堂在丽江悦榕庄成功举办。本次课堂星光闪耀、高手云集，有知名经济学家林采宜分享她对宏观经济的思考，还有新财富的几位最佳分析师赵湘怀、邓学、王莉、郑宏达在各自擅长的领域娓娓而谈，此外，纵横资本市场多年的基明资产董事长李勍、基石资本管理合伙人陈延立、基石资本管理合伙人陶涛、基石资本副总裁杨胜君都参与了这场头脑风暴。

本期课堂的精华，将陆续在基石资本的公众号上发表，《从一到二，海阔天空——基石资本二级市场投资之道》是本系列的第六篇。以下内容根据基石资本管理合伙人陈延立的发言整理：

进军二级市场，打通产业链。

首先，向大家宣布一下，基石资本正式进入二级市场投资领域。相关产品我们筹备已久，已经成立并运作一段时间了。基石资本权益投资再添新品种！

过往十六年里，基石资本管理了VC、PE、定向增发、并购等类型的基金40多只，资产管理规模超过400亿，取得了良好的业绩，但多属于一级市场的范围。二级市场投资是基石的一个新产品、新业务。基石资本为什么要进入二级市场？基石能否做好二级市场业务？基石的二级市场投资策略会有什么特色？今天就大家关心的这些方面，跟朋友们做以交流。

一站式满足权益类投资需求。

首先，基石资本开拓二级市场业务是公司的战略决定的。基石资本的全称是“深圳市基石资产管理股份有限公司”，公司的核心业务是提供资产管理服务，公司的战略是“成为股权投资产业链的组织者”。围绕着资产管理的战略核心，我们已经有VC、PE、并购、定向增发等类型的产品，开展二级市场业务，是沿着公司的战略部署，水到渠成的延伸。基石资本16年的发展历程，就是不断探索、进入相关领域的过程。有了二级市场产品，公司的业务布局更加完整。国际上一些著名的投资机构，业务链条也很丰富，比如黑石、凯雷等，除了大家熟知的并购基金之外，还有房地产基金，对冲基金等。国内也有许多成功的机构，比如高瓴、鼎晖、红杉，也都是跨一二级市场的。

其次，基于国内机构和个人投资者日益多样化的资产配置需求。大类资产配置是投资理财的第一任务。过往国内投资者更倾向于房地产、固定收益、实业等领域的配置，股票投资虽然也是重要成分，但比例还不够高。但在美国，居民资产配置中股票占比还是比较大的，达到24%。中国这个比例还有待提升。配置了我们PE、并购产品的投资人，以后还可以选择基石的二级市场基金产品，一站式满足权益类的投资需求。

其三，从长远来看，二级市场的投资回报还是有不错的，是不可或缺的配置工具，无论是在美国还是在中国。在中国，以前大家开玩笑说有几大败家行为——一个是炒股，一个是卖房炒股，还有就是创业。但其实这种说法确实有些情绪化。从统计数据上来看，过去11年中国二级市场指数回报率约14.5%，国内股票基金指数收益率约16%，是相当不错的配置选择。

其四，目前是进入二级市场的良好契机。由于IPO常态化的预期，一级市场投资的估值水平水涨船高，已经非常接近二级市场的水平。同时，2015年股灾之后，经过反复挤泡沫，二级市场的整体估值已经相对合理，甚至出现结构性的低估。一定意义上，一二级市场投资的行为逻辑已经接轨。

第五，二级市场每天都是五六千亿甚至万亿级别的交易市场，非股权投资一年下来仅仅几千亿级别，投资量级是比不了的。深圳、上海交易所3000多家上市公司，集中了中国最优秀的企业。加上港股通开放，可以投资的范围进一步拓宽。可选择的标的多，市场的空间大。刚才东吴证券的分析师王莉给大家讲的手机产业链，海通证券的分析师邓学讲的新能源汽车产业链，内容十分丰富，这些产业链很长。他们有一个重要的观点，就是要投产业的龙头股，而龙头企业大都是上市公司。产业发展到一定的阶段，赢家通吃，强者恒强。腾讯上市以后股价涨了几百倍，是个典型的例子。如果投资范围仅仅局限于只在未上市的公司，会错过这些产业成长过程中的投资机会。

因此，基石资本进入二级市场领域，走向更大空间。我们进入二级市场是经过深思熟虑的，不远的将来，我们的二级市场基金规模，要远远超过PE资金规模。可以说是“从一到二、海阔天空”！

一二级投资在价值判断上有许多相通之处，而企业内在价值的评估正是基石资本的强项。

有人说，做一级市场的来做二级，是不务正业。这个问题，我们也认真思考过。最终一个例子就说服了我们——巴菲特是做一级的，还是做二级的？关键是在自己的能力圈范围内把投资做好，能够做得好，一级或是二级并不重要。我们觉得二级市场业务完全是在基石资本的能力范围内。

当然，二级市场投资跟一级市场相比，区别是有的。二级市场是一个开放、复杂的系统。其投资收益主要来源于两个方面，一是企业价值的提升，二是市场估值水平变化。二级市场估值水平的波动，受政治、经济宏观政策，投资者情绪等复杂因素影响，把握难度较大，而企业内在价值的评估则相对有章可依。

二级市场的估值波动是各个投资流派重点要解决的问题，很多人把精力用于如何对付市场的波动，产生了很多流派，比如趋势、量化、宏观对冲等，这些方法和流派自有其存在的价值。但有很多人因此迷失于短期的波动，反而忽视了投资的本质。

短期二级市场价格的变动可能是随机而无规律的，但拉长时间，其价格向价值回归的概率很高。因此如果能够把握行业和企业的长期趋势，自然可以忽略短期的波动。在价值判断方面，从长期来看，一二级投资有很多共通之处。今天我们邀请到几位著名证券分析师，大都讲的是产业发展、产业格局方面的分析，都是我们很关注、很感兴趣的，对我们也有很多的启发。

基石资本在一级市场十几年的成功投资，大量工作都是围绕行业趋势、企业价值评估展开的，使我们对企业内在价值的把握方面有充分的信心，积累了许多行业、细分市场的深刻认知。二级市场投资要增加胜算，应该采取相对较长期的视角。很多人都明白这个道理，但面对市场波动，就是做不到长期持有。我们的PE投资动辄持有3-5年，甚至十几年，早已练就长期投资的基本功，长期持股不会有什么心理压力。你对自己的投资对象了如指掌，具有确定的价值，自然可以抵抗随时换股的诱惑，坚持持有。长期投资并不是盲目的“买入并持有”，前提是对基本面的透彻把握，二者是相辅相成的。能力和定力，是互相促进的。

过去基石的业务跟二级市场关系非常紧密。我们在一级市场有许多投资，有40多家是通过二级市场IPO、并购退出的，占比还比较高。过去我们二级市场退出的操作是由我负责的。五年前，基石就决策进入定增市场，定增市场与二级市场更加接近。五年过去了，我们定增产品的业绩显著，超出当初筹建时的预期。累积投资规模已经60亿，基金数量约20只，投资了30多个项目。五年之间经历牛熊周期的考验，该赚钱的时候赚钱了，不该亏钱的时候也没亏钱，业绩优异。截至今年上半年，我们去年成立的定增基金账面浮盈接近15%，远超国内同行，包括许多公募基金。2015年、2016年，我们两次名列投中排行榜全国定增机构排名前五。定增基金是我负责筹备的，这两年还分管定增基金的运营。我们在二级市场相关的操作，已经积累了较长时间。

为了做好二级市场基金，我们去年就逐步组建专业团队。目前我们二级团队中刘红、柴妍、简楠辉等人在公募基金做过基金经理，每人都有超过10年的研究、投资的成熟经验。我们的团队具有一二级市场复合背景，可以从容面对市场风云变幻。

长期投资有一个前提，就是投资人对标的企业门儿清。

基石的二级市场投资策略，必然有自己鲜明的特色——基本面选股，重点放在行业、企业上；寻找确定性，中长期持股；价值发现、价值创造。

这些策略来自我们对投资的长期领悟，基于我们的擅长。基石资本在一级市场的一些成功的投资理念，如“研究创造价值”、“集中投资、重点服务”等。我们的二级市场理念和这些一脉相承，不是来自于学院，也不是来自模仿，是不断学习和总结的结果。景林资产的二级市场业务做得很成功，他们的老总蒋锦志在演讲中，把他们二级投资的成功归功于用PE的方法做二级，说明有许多机构参透了PE和二级市场的关系，打通了二者的阻隔。基石资本以PE起家，要做到用PE的眼光、方法做二级，更是顺理成章的事。

基石的二级市场业务，首先，追求稳定可持续的回报。今天上午我们董事长张维致辞的时候讲了“不赌，就是相信复利的价值。”这给我们风格的定一个调子。这是许多大投资家的通用的理念。比如巴菲特、索罗斯、利弗莫尔。他们都强调不要亏钱，如果说有第二条，那就是比照第一条，一定不要亏钱。我们在一级市场投资的项目到目前为止有110多个，项目退出率超过40%（不含新三板），真正亏损本金的项目仅仅在个位数。稳健投资的风格是有目共睹的。

第二，重点关注某些行业和企业，集中投资。确定性来自于对标的的深刻把握和长期跟踪。即使是以投机著名的利弗莫尔也一再强调，你要对你投机的标的收集完备的信息。

第三，坚持长期投资。我们在判断市场短期波动方面并没有优势，我们的优势在于发掘企业的价值，通过企业的成长，积小胜为大胜，长期下来，取得显赫的回报。

上面讲的这些策略和理念，其实平淡无奇，很多人都会这么说，但投资更关键的是怎么做。下面我讲几个案例，跟大家分享一下我们是如何践行这些策略和理念的。 

第一个案例是凯莱英医药，这家公司是我们2011年在一级市场投资的一个项目，去年已经上市，估值已经有十多倍增长。我们投完这个企业之后，到现在已经过了六年，比较长的时间。这家公司是做CMO，医药研发、生产外包的，在国内居于行业前列。客户基本上都是世界医药行业的巨头，比如辉瑞、礼来、默沙东等公司。这些医药巨头有成本压力，所以会在全球进行外包，把研发、生产的一些环节，转移到成本最低的地方去，转移最多的地方是印度，其次是中国。凯莱英的研发能力非常强，团队很多海归、千人计划成员。但投资的过程并不是一帆风顺，我们投资完以后2-3年内，并没有展现出预期的高成长，从企业运营的层面或者是资本运作的层面都遇到过种种困难。比如国家一段时间“限抗”，对他们一些核心品种短期有冲击，业绩不如预期。如果是二级市场，可能大家就卖股票走人了。好在这些成长中的困难都逐步克服了。从当前的情况看，我们核心的逻辑仍然成立，现在所处的市场环境比6年前投资的时候更加正面，中国企业在全球CMO市场的份额上升的势头很快，中国企业这么多年在研发方面的进步还是比较明显的，将来超过印度是完全有可能的。从凯莱英这个案例我们看出，凯莱英去年有2.5亿的净利，市场一致预期今年它的净利润会达到3.6亿，而且明年还会有40%以上的成长。就是说在我们投资的期间，伴随着中国这个行业的长足进步，凯莱英的利润有将近十倍的成长。如果说我们在凯莱英上市的时候就卖掉股票，那我们肯定赚不到行业成长的钱，也赚不到企业成长的钱。这就是一个核心逻辑在长期内充分展开的一个典型例子。

所以长期投资有一个前提——投资人必须对所投资企业门儿清，必须是投到好的公司，这样才能等到时间的玫瑰。否则的话，投资就会像握着冰棍，随着时间的推移融化了，只剩下棍。长期投资背后的逻辑是基于对这个行业和这个企业深入地理解。

还有一个典型案例：蓝思科技。蓝思科技是手机视窗保护玻璃行业的龙头企业，也是苹果的核心供应商。这家公司2015年在创业板上市一度风光无限，市值上千亿。但在它上市没多久，股市大跌。2016年一季度的时候，公司利润下滑60%，收入下降30%多。在2016年3月底的时候，蓝思科技要做定增，当时它的市值只有425亿，比最高的时候下降了一半多。蓝思科技负面新闻缠身，市场普遍不看好它的前景。蓝思科技想要加大投入，所以在上市不久就抛出了50亿融资规模的定增，结果首轮报价中只有不到10亿的资金感兴趣。蓝思科技就做了第二轮补充报价，但最终也没募足50亿，只募了36亿。基石资本的定增基金就是这个时候进去的，我们投了一个亿。后来这只股票给我们带来了非常丰厚的回报，盈利超过70%。

为什么在2016年一季度二级市场极度低迷，企业基本面似乎很坏的时候，我们坚定地投了这个股票呢？当时投蓝思科技的逻辑是基于多方面的分析。首先蓝思科技在产业链上的地位很高，玻璃是双寡头之一，而且除了玻璃之外，它在蓝宝石、陶瓷等手机的外观件上的储备和技术水平都是全球领先的。我们认为这些行业壁垒在几个季度范围内是不会逆转的，蓝思的优势肯定是有延续性的。第二，我们了解到蓝思科技连续两个季度利润不佳的主要原因是为了应对苹果产品的升级换代，导致蓝思科技的老产品库存增加，需要削价处理，造成短期效益下滑。我们还了解到，我们投资的一个企业是蓝思科技的上游设备商，蓝思向他们下了很多订单，以备升级换代。蓝思也向市场做了很多的解释，说后面会好转，但没有人买账。综合多方面的信息后，我们在市场低迷的时候，在别人恐惧的时候贪婪了，下了注。果然，这家公司在三季度、四季度开始触底回升，效益回升，这就证明了我们的逻辑。这个时候市场对它的评价也都反转了，但是其实它都是那一个公司，只是股票价格有波动，而你有没有采取行动。今年5月份解禁的时候，我们把蓝思科技的股票卖掉了，大概赚了70%。与同期的上证指数、创业板指数对比，是非常好的成绩，可以说是市场上的明星股了。类似在别人恐惧的时候我们贪婪，我们还有很多成功的案例。

除了蓝思科技，我们在手机产业链上下了好几个单，从定增、PE、二级都有，比如立讯精密、蓝思科技、科森科技、比亚迪电子，都有优异的回报。串起来看的话，会不断加深我们对苹果产业链的认知。在一个行当里面积累得越多，你对它方方面面的理解都在加深，交叉验证，在多个市场、多个项目上都可以找到赚钱的机会。

价值创造是投资的最高境界。通常大家说到价值创造的时候，往往指的是所谓的市值管理，一级二级市场联动。我们要做的绝不仅是市值管理，我们要做的是真正的价值创造。价值创造要基于两个前提，一个是能力，一个是资源。目前基石资本重点发展的一块业务是并购，我们控股型的投资目前至少有三个，未来还会增加。为了做好控股型收购，我们组建了运营团队，我们新吸纳的合伙人里面有做管理咨询出身的，也有以前做企业高层的，他们带领的团队专注于收购企业的运营，负责提升企业的经营能力。这类投资未来一定会进入资本市场，或者IPO，或者是并购。我们进入二级市场其实和我们的并购业务是相呼应的，也许未来我们的并购会发生在二级市场，或者会发生在一级市场和二级市场之间。但我们会回避内幕交易等瓜田李下的事情。

这里面有一个榜样——3G资本，它是价值创造的一个典范。巴菲特也是他们的粉丝，巴菲特和3G资本合作了不少案例，包括亨氏食品、汉堡王的收购等。3G资本有三个合伙人，他们三人占据了巴西五大首富中的三位。主心骨叫雷曼，身价180亿美金。巴西三雄所做的事情就是不断地进行并购，不断地进行整合，给这些公司注入新的文化，包括成本节约，渠道整合，低效资产的抛售等一系列的策略。从1999年至今，3G资本这么多年不断地在并购，不断地在改善并购对象的财务状况，提升盈利水平。他们目前控制了过去世界前三名的啤酒公司——百威、英博、萨博米勒都进入了他们的囊中，市值超过3000亿美金。他们能做到这一点，就因为他们买了这些企业之后，不像美国的很多并购基金，买完过几年在经济复苏的时候，或者在资本市场的高点抛售，而是进行长期的持有、深入地改造。3G资本的这些做法，甚至改变了全世界食品行业的版图。我们从他们身上学到了，要深入到企业内部去，真正改变企业的命运。

物以类聚，人以群分，基石资本愿和认同基石投资理念的投资人携手同行。

基石二级市场的特点，还体现在用自营的心态做理财。不管是公募还是私募，做投资的都重视风控。其实最大的风控就是投资团队利益和投资人之间利益的一致性。所以在二级市场当中，基石资本延续了在一级市场的做法——跟投基金。目前我们在我们的二级市场账户里面已经投入了2亿资金。而且这2亿资金，一般情况下我们是不会撤出的。所以大家投我们的基金，不要担心我们是在拿大家的钱在冒险，我们会比大家更加重视风险的控制和隔离。

基石二级市场的打法需要合资格的资金来匹配。巴菲特买入并持有的价值投资策略，背后是长期的、自有资金的支撑，来自不受投资人影响的独立决策机制。基石资本的投资风格还是偏长期的，更倾向于价值投资的打法，未来会打造一个资金实力雄厚，持股偏长期、偏机构的模式。因此我们的基金在封闭期等方面会有更高的门槛，会加强和投资人的沟通，吸引志同道合、惺惺相惜者。

基石要打造开放的证券投资平台。投资的核心是人才，术业有专攻。我们将以开放的心态、独具特色的企业文化，吸引一批精英加盟，打造各类具有竞争力的产品组合。